Komentarze ekspertów

Rynek szwedzkich obligacji dla polskich spółek

21-09-2017 Anna Pieściuk, Analityk w Departamencie Finansowania Strukturyzowanego

Emisja obligacji stanowi dobrze rozwiniętą alternatywę dla bankowego finansowania, zwłaszcza dla regionalnych mid– i small–cap’ów. Dlatego polskie firmy, które szukają alternatywnych źródeł kapitału mogłyby bliżej przyjrzeć się rynkowi obligacji w Szwecji. O ile w Polsce emitentami obligacji są zazwyczaj duże firmy, to w Szwecji – oprócz takich firm – jest również miejsce dla segmentu obligacji high yield, czyli podwyższonego ryzyka.



W porównaniu z największymi europejskimi rynkami obligacji w Europie, rynek skandynawski jest stosunkowo niewielki, jednakże silna gospodarka i stabilna sytuacja ekonomiczna przyciąga coraz większą liczbę emitentów i inwestorów. Od roku 2010 rynek obligacji korporacyjnych w Szwecji nie posiadających ratingu podwoił swoją wartość, wliczając zarówno obligacje emitentów o standingu finansowym odpowiadającym ratingowi inwestycyjnemu (tj. emitentów, którzy mogliby uzyskać rating inwestycyjny) oraz obligacje z segmentu podwyższonego ryzyka.

Zdaniem eksperta

Anna Pieściuk, Analityk w Departamencie Finansowania Strukturyzowanego, DNB Bank Polska S.A.


Rynek skandynawski może być alternatywą przede wszystkim dla firm, które są atrakcyjne dla skandynawskich inwestorów z uwagi na ich obecność w tym regionie lub na globalnym rynku, a co za tym idzie nie są postrzegane jako stricte polskie. Ponieważ na rynku skandynawskim można uplasować dług denominowany w lokalnych walutach, jak i Euro (głównie dzięki fińskim inwestorom), wydaje się, że emisją mogłyby być zainteresowane przede wszystkim firmy, które mają przychody w Euro (naturalny hedging) lub z innych względów potrzebują długu w Euro, SEKach, NOKach. Możliwa wielkość takiej emisji jest funkcją wielkości firmy i jej standingu finansowego oraz tego, na ile jest ona atrakcyjna dla skandynawskich inwestorów. W segmencie obligacji high yield maksymalna wielkość emisji uzależniona jest zwykle od poziomu zlewarowania spółki.

Piotr Biernacki, Dyrektor Departamentu Finansowania Strukturyzowanego, DNB Bank Polska S.A.

Łączna wartość emisji w ciągu ostatnich 12 m-cy w Polsce była znacznie niższa niż ta w Szwecji. Ogólna wartość wyemitowanych tam obligacji również jest większa, pomimo że obydwie gospodarki są podobnej wielkości. Pokazuje to, że tamtejszy rynek jest bardziej dojrzały, a co za tym idzie bardziej atrakcyjny dla emitentów.

Wyróżniającą cechą skandynawskiego rynku jest łatwy i szybki dostęp do inwestorów, dzięki oszczędnej dokumentacji i efektywnemu procesowi emisji, wspieranemu do niedawna przez funkcjonowanie tzw. „shadow ratings”. Brak konieczności ponoszenia kosztu akredytowanej agencji ratingowej (takiej jak Moody’s czy S&P) przyciągał lokalnych graczy poszukujących alternatywy dla finansowana bankowego, co przyczyniło się do znaczącego wzrostu rynku. W typowym procesie emisji wykorzystuje się standaryzowaną, zwięzłą dokumentację adaptowaną do potrzeb konkretnej emisji. System ten pozwala na obniżenie kosztów emisji oraz znacząco usprawnia proces, co także wpływa na dynamikę rozwoju rynku.

W 2016 roku Unia Europejska stwierdziła sprzeczność istnienia „shadow ratingów” z przyjętymi regulacjami. Ich stosowanie zostało zakazane, ze względu na potencjalny konflikt interesów wynikający z bycia jednocześnie aranżerem emisji oraz instytucją dokonującą oceny kredytowej klienta. Jak do tej pory wprowadzenie zakazu miało ograniczony wpływ na rynek. Banki wciąż publikują raporty analityczne, ale bez przyporządkowywania im odpowiadającego ratingu kredytowego. 

Segment obligacji podwyższonego ryzyka (high yield) rozwinął się w Norwegii na bazie firm z sektora transportu morskiego i wydobycia ropy naftowej. Firmy te będąc zbyt zlewarowane dla lokalnych banków i zbyt małe dla międzynarodowych rynków obligacji pozyskiwały kapitał u lokalnych inwestorów. Nordycki rynek obligacji high yield rósł znacząco od 2011 r. do czasu gwałtownego spadku cen ropy naftowej w 2015 r., kiedy wielu emitentów popadło w poważne problemy finansowe a rynek zamarł szacując potencjalne skutki kryzysu. Od rekordowego pod względem emisji roku 2014, do 2015/2016 rynek skurczył się o połowę. 

Pozytywnym skutkiem światowego kryzysu na rynku ropy i powiązanego z nim spowolnienia na rynku obligacji podwyższonego ryzyka jest zmiana struktury nordyckiego rynku obligacji. Stał się on dużo bardziej powiązany i zdywersyfikowany zarówno pod względem inwestorów, jak i walut, co spowodowało przesunięcie ciężaru emisji z tradycyjnych gałęzi przemysłu.

Przełom 2016 i 2017 r. przyniósł odwrócenie trendu spadkowego. Globalna nadpodaż płynności w środowisku niskich stóp procentowych doprowadziła do zjawiska tzw. „hunt for yield”, które objawia się przede wszystkim większą skłonnością inwestorów do podejmowania ryzyka. Korekta na rynkach kapitałowych w ostatnich miesiącach spowodowała dodatkowy napływ kapitału do rynku obligacji, co najprawdopodobniej poskutkuje zwiększoną ilością emisji na jesieni.

Print